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L’inflation, la hausse des taux et le risque de récession dominent actuellement les marchés financiers, mais jusqu’à quand ? 

Depuis mi-2021, l’inflation, plus forte et plus persistante que prévu, n’a cessé de progresser. Cette spirale inflationniste a forcé les banques centrales du monde entier à monter leurs taux directeurs, à l’image de la Réserve fédérale américaine qui a relevé ses taux de plus de 4 % rien qu’en 2022 et de la Banque centrale européenne qui a procédé à des hausses de taux comme jamais auparavant. Les banques centrales semblent désormais en passe de maîtriser l’inflation. La prochaine étape devrait donc être la récession. En effet, le resserrement monétaire a pour objectif de freiner l’activité pour prévenir la surchauffe de l’économie, cette dernière ayant jusqu’ici été favorisée par l’abondance de liquidités et des emprunts à taux bas.

Dans l’intervalle, une croissance plus forte que prévue en Europe et en Chine, et l’espoir de voir la Réserve fédérale mettre un terme de façon anticipée à ses hausses des taux (et ce en dépit des annonces inverses de l’institution monétaire), ont favorisé un fort rebond des marchés d’actions. Mais face à l’incertitude, les marchés sont volatils et erratiques.

Notre scénario central pour 2023 est celui d’une récession légère mais prolongée en Europe ainsi qu’une contraction, quoique plus modérée, de l’économie américaine. L’économie européenne nous semblait initialement plus durement touchée, mais compte tenu de l’amélioration des perspectives énergétiques et de l’effet, positif, de la baisse des prix du gaz sur les consommateurs, la situation de la zone euro se révèle être meilleure que prévu.

Par ailleurs, l’Europe bénéficie, relativement plus que les États-Unis, de la réouverture de l’économie chinoise, suite à l’abandon de la politique « zéro covid ». La croissance économique de la Chine devrait atteindre 5,2 % cette année, un chiffre largement supérieur aux estimations pourtant déjà révisées à la hausse pour l’Europe (-0,3 %) et les États-Unis (+0,7 %). Un regain d’activité en Chine devrait également avoir une influence positive sur d’autres économies de la région.

Dans cet environnement complexe, nous avons décidé de garder notre allocation d’actifs inchangée. Nous continuons de sous-pondérer les actions, nous demeurons neutres vis-à-vis des obligations et conservons une surpondération aux liquidités et aux actifs monétaires. Au sein de la poche action, nous avons néanmoins ajusté notre allocation géographique, en faveur des marchés émergents (surpondération) et au détriment des marchés développés (sous-pondération). Dans le portefeuille obligataire, nous avons renforcé notre position dans les obligations émises par des entités au moins partiellement détenues par des états et les obligations sécurisées (ou « covered bonds ») et réduit dans le même temps, notre exposition aux obligations d’État cœur de la zone euro.

Nous maintenons notre sous-pondération action, principalement pour deux raisons que sont les perspectives de bénéfices et la valorisation. Même si les résultats du quatrième trimestre ont été légèrement positifs, la dynamique bénéficiaire donne des signes d’essoufflement.

A titre d’illustration, le consensus des analystes poursuit ses révisions à la baisse des prévisions de bénéfices, dans un contexte de détérioration des perspectives économiques. Les bénéfices prévisionnels pour 2023 se situent désormais entre 1 % et 2 % pour l’indice des actions internationales, le MSCI World, alors qu’ils étaient de l’ordre de 3 % à 4 % fin 2022. Par ailleurs, si l’on s’attarde sur les bénéfices du 4^ème trimestre 2022 aux Etats-Unis, les surprises positives sont à leur plus bas de ces quatre dernières années. Néanmoins, la situation varie d’une région à l’autre. Aux États-Unis, la croissance des résultats est négatives, tandis qu’en Europe, elle bénéficie d’une activité plus dynamique qu’anticipé et d’un euro faible. Nous pensons que la situation va continuer de se dégrader aux États-Unis et en Europe, entrainant une contraction des bénéfices des entreprises au cours des neuf prochains mois. Par ailleurs, la détérioration de la conjoncture n’est, selon nous, pas prise en compte dans les valorisations, ce qui pourrait accentuer les pertes lorsque les marchés se replieront.

Dans notre portefeuille actions, nous sommes passés d’une position neutre à une surexposition aux marchés émergents. Bien que les bénéfices des entreprises de la zone émergente aient été sous pression au cours des 18 derniers mois, les économies asiatiques, et donc les résultats des entreprises, devraient bénéficier de la réouverture de l’économie chinoise. Ainsi, nous anticipons une hausse des bénéfices sur ces marchés, dans les trimestres à venir. En outre, la baisse des taux d’intérêts américains, que la Réserve fédérale devrait vraisemblablement entamer vers la fin de l’année, et un dollar plus faible sont autant de facteurs positifs pour les conditions financières dans les pays émergents.

S’agissant de l’allocation sectorielle, nous continuons par ailleurs de surpondérer le secteur de la santé et de sous-pondérer légèrement les services de communication et la consommation discrétionnaire. Enfin, nous conservons une position neutre vis-à-vis des autres secteurs.

Alors que l’environnement économique et financier redevient peu à peu favorable à la classe d’actif obligataire, des rendements positifs sont attendus dans la plupart des segments. Nous restons néanmoins prudents, compte tenu des risques de récession, en limitant notre expositions aux segments les plus risqués tels que celui des obligations d’entreprises à haut rendement ou de la dette émergente. Au sein de nos obligations de qualité, nous avons arbitré une partie de nos obligations d’états « cœur » (Allemagne et France) en faveur d’obligations émises par des entités détenues au moins partiellement par des états et d’obligations sécurisées (« covered bonds »), offrant de meilleurs rendements. Ces titres bénéficient d’écarts de rendement relativement attractifs, en plus selon nous, d’une faible sensibilité au risque de récession.

En attendant une reprise économique durable, les marchés resteront vraisemblablement volatils. A court – moyen terme, ils continueront de réagir fortement aux données macroéconomiques, notamment les chiffres de l’emploi et de l’inflation ainsi qu’aux annonces des banques centrales pour ne citer que ces facteurs. La Réserve fédérale, tout comme la Banque Centrale européenne ne cessent de rappeler que la hausse des taux n’est pas terminée et les dernières hausses s’inscriront vraisemblablement dans un contexte de récession prolongée en Europe et de forte contraction aux États-Unis. L’heure reste donc à la prudence et à la patience, tant sur les marchés obligataires que sur les marchés d’actions.

Département des investissements