La montée des incertitudes

En février dernier, face à la montée des incertitudes, nous avions fait le choix d’un positionnement plus défensif en réduisant notre exposition aux actions et revenir à la neutralité. Nous avions par ailleurs maintenue notre sous-exposition à la classe d’actifs obligataire . Au sein de la poche actions, nous avons, dans un second temps, légèrement renforcé le caractère défensif du portefeuille, en réduisant l’exposition aux valeurs financières et augmentant notre exposition au secteur de la santé.

Compte tenu de la hausse des prix de l’énergie, de la dépendance de l’Europe au gaz russe et de sa proximité avec l’Ukraine, il a été décidé de passer d’une allocation géographique neutre (États-Unis, Europe et marchés émergents) à un positionnement privilégiant les États-Unis (surpondéré) au détriment de l’Europe (sous-pondéré). En effet, la croissance économique devrait mieux résister aux États-Unis qu’en Europe. En revanche, nous conservons un positionnement neutre à l’égard des marchés émergents.

Notre scénario central est désormais celui d’une croissance plus faible en zone euro qu’initialement prévu, en raison de la hausse des prix de l’énergie et des matières premières, ( métaux et des produits agricoles en particulier). Ce renchérissement entrainera des perturbations dans l’industrie, mais également une érosion du pouvoir d’achat des consommateurs, ce qui pèsera in fine sur la confiance et la consommation.

A titre d’exemple, la confiance des consommateurs  a chuté en Europe au mois de mars,  pour revenir quasiment  sur son plus bas niveau enregistré lors de la première vague de Covid-19. L’effet favorable d’une reprise de la consommation de services, qui était attendu avec la fin des restrictions sanitaires dû à la « vague Omicron », sera donc plus faible en raison de la flambée des prix de l’énergie. Dans l’ensemble, la consommation devrait s’essouffler au cours du premier semestre de 2022, dans un environnement où les tensions géopolitiques affectent également le moral des consommateurs européens.

L’économie américaine  semblent moins directement affectée par la guerre en Ukraine mais doit toutefois absorber les effets de la normalisation de sa politique monétaire. En effet, la Réserve fédérale a lancé en mars un cycle prolongé de relèvement des taux destiné à maîtriser l’inflation. Sept hausses de taux consécutives sont désormais annoncées pour cette année, et quatre autres l’an prochain. À ce rythme, le taux des fonds fédéraux devrait atteindre 2,8 % en 2023. La croissance américaine  devrait ralentir pour passer dès l’année prochaine sous sa moyenne historique.

Les conséquences du conflit russo-ukrainien inquiètent les marchés, même si on assiste à une détente de la volatilité sur les marchés actions ces dernières semaines. 
Du côté du consommateur européen, la guerre a provoqué une flambée des prix d’un ensemble de matières premières. Suite à l’invasion de l’Ukraine par la Russie, les prix du pétrole, du gaz, du blé… se sont envolés, alimentant les anticipations d’une inflation plus soutenue.

Par ailleurs, les sanctions prises à l’encontre de la Russie entraîneront un rééquilibrage durable du commerce mondial, les pays s’efforçant de réduire leur dépendance aux matières premières importées de Russie en se tournant vers d’autres sources d’approvisionnement. Il est de plus difficile d’anticiper quand et par quels moyens les sanctions seront levées, même en cas de désescalade. 
Les prix devraient donc demeurer élevés et  les perturbations sur la chaine d’approvisionnement importante cette année . Cette période devrait être en effet nécessaire pour trouver des  sources d’approvisionnement alternatives et permettre un ajustement des flux d’échanges internationaux. Cela étant, même lorsque les perturbations de l’offre s’atténueront, les prix resteront probablement élevés, ce qui continuera à pénaliser l’activité économique pendant un certain temps.

Des perspectives incertaines pour les actions
L’environnement incertain plaide en faveur d’une approche plus équilibrée à l’égard des actions. Les prévisions de bénéfices ont sensiblement reculé depuis le troisième trimestre de 2021 et si nous anticipons une croissance bénéficiaire positive au premier trimestre de cette année, les bénéfices devraient être revus à la baisse dans les mois à venir, la hausse des coûts exerçant une pression sur les marges. La dynamique bénéficiaire devrait toutefois être légèrement plus résistante aux États-Unis qu’en Europe. 

Les marchés obligataires ont été fortement perturbés depuis le début de l’année,  en raison d’une inflation plus élevée et plus persistante que prévu aux États-Unis et en Europe, et de la guerre en Ukraine. La Banque centrale européenne a davantage durci le ton que prévu, les préoccupations soulevées par l’inflation prenant le pas sur celles liées à la croissance.

Au sein de la poche obligataire, nous continuons de privilégier les obligations d’État des pays européens périphériques au détriment des obligations d’État de la zone euro dites coeur. Nous privilégions également les obligations d’entreprise investment grade européennes, qui sont récemment devenues plus attractives en raison d’un écartement des spreads. Parmi les segments obligataires à haut rendement, nous privilégions la dette des pays émergents et les obligations d’entreprise à haut rendement.

La conjonction de plusieurs facteurs nous a conduit à adopter une approche plus équilibrée à l’égard de notre allocation d’actifs. La guerre en Ukraine et la hausse des prix de l’énergie sont venues alimenter les craintes liées à l’inflation, apparue l’année dernière. Les banques centrales prennent ou ont annoncé vouloir prendre des mesures visant à contenir l’inflation en durcissant leurs politiques monétaires, ce qui constitue un risque supplémentaire pour l’ investisseur et plaide globalement pour un positionnement plus défensif de nos portefeuille. Les marchés devraient rester volatils et  continueront d’être dominés par l’actualité géopolitique et monétaire. Dans ce contexte, une grande diversification de l’allocation doit permettre d’atténuer les effets d’une volatilité accrue .

Le département des investissements.