La volatilité, source d’opportunités

Au cours du premier trimestre 2024, les marchés actions ont fortement progressé, et ce, malgré une inflation plus persistante que prévu aux États-Unis. Les investisseurs attendaient une première baisse des taux directeurs américains en juin, mais une inflation au-dessus des attentes durant trois mois consécutifs les a contraint à ajuster leurs anticipations, entrainant une hausse des rendements obligataires.

La Réserve fédérale devrait, selon nous, entamer un cycle de baisse des taux cette année, à raison de trois baisses en 2024 à partir de juillet, dans le sillage de la poursuite de la désinflation. Les hausses de salaire, par exemple, s’essoufflent et tendent désormais vers l’objectif, tandis que le coût du logement, baromètre de l’inflation à retardement, se tasse également. Par conséquent nous anticipons toujours un atterrissage en douceur de l’économie américaine, avec un niveau de taux directeur à environ 4,75 % (pour la borne haute) d’ici fin 2024, avant de tendre vers le taux neutre (environ 3%) à horizon novembre 2025.

En Europe, la croissance économique est moins vigoureuse et l'inflation est orientée à la baisse, ce qui devrait conduire la Banque centrale européenne à annoncer une première baisse de taux dès juin. Pour l’heure, les taux, toujours prohibitifs, pèsent sur le crédit et l’investissement. La croissance économique de la zone euro devrait montrer des signes de redressement au quatrième trimestre 2024, avant de remonter à 1,6 % l’an prochain.

Malgré la perspective de taux d’intérêt durablement plus élevés aux États-Unis, notre scénario central demeure globalement positif à l’égard des actifs risqués et des obligations de qualité. On ne peut, par ailleurs, pas totalement exclure un changement de discours rapide de la part de la Réserve fédérale, aux premiers signes d’accalmie de l’inflation, ce qui entrainerait une chute rapide des rendements obligataires (quand le rendement d’une obligation diminue, son prix augmente)

Dans ce contexte, nous conservons une légère surpondération sur les actions et les obligations. Au sein de notre portefeuille obligataire, nous avons cependant légèrement ajusté notre positionnement, en faveur d’une duration (sensibilité des prix à l’évolution des taux d’intérêt) plus longue et d’une diversification sur des obligations européennes sécurisées, (au détriment d’une partie de notre exposition aux obligations souveraines européennes).

En dépit d’un possible regain de volatilité sur les marchés actions, nous restons positifs à moyen terme. Les perspectives de résultats, par exemple, s’améliorent légèrement. Aux États-Unis, la dynamique économique et la croissance, plus forte que prévu, augurent d’une belle saison des résultats tandis qu’en Europe, une légère reprise se profile.

Aux États-Unis, le ratio de révision des résultats est supérieur à un, indiquant que les analystes anticipent plus de révisions à la hausse des résultats qu’à la baisse. En Europe et dans les marchés émergents, la dynamique de résultat se stabilise et se redresse après un passage à vide. Le Japon fait figure d’exception avec un ratio « hausse/baisse des prévisions des analystes », nettement supérieur à un.

Dans l’ensemble, les multiples sont proches des moyennes de long terme, mais avec des disparités entre régions. Les marchés d’actions américains semblent chers et, alors que les marchés européens et émergents se négocient à des niveaux plus proches de leurs moyennes à long terme, les perspectives de résultats y sont plus faibles.

Nous continuons de privilégier les États-Unis (surpondération) à l’Europe (sous-pondération), et conservons une position neutre vis-à-vis des marchés émergents. S’agissant des secteurs nous maintenons une préférence pour la technologie et la santé (tous deux surpondérés) au détriment du secteur de la finance (sous-pondéré).

Les banques centrales restent le moteur principal des marchés de taux. Les baisses de taux, attendues cet été, profitent généralement bien aux obligations de qualité. Les politiques monétaires devraient selon nous temporairement se désynchroniser entre les États-Unis et la zone euro, la Banque centrale européenne débutant ses baisses de taux en juin, et la Réserve fédérale maintenant les siens. Nous continuons de privilégier les obligations de qualité, à l’image des obligations d’État et des obligations sécurisées. Récemment, nous avons arbitré une partie de nos emprunts d'État européens au profit des obligations sécurisées européennes, dans une logique d’amélioration des rendements et d’allongement de la duration du portefeuille (plus la duration d’une obligation est élevée, plus sa valeur augmente à mesure que les taux d’intérêt baissent).

Les derniers chiffres de l’inflation américaine, plus forte que prévu, ont créé la surprise. Si l’inflation américaine demeure trop élevée, le chômage reste néanmoins faible et la croissance solide. Les consommateurs comme les entreprises américaines se sont manifestement résignés aux taux plus élevés, lesquels ne semblent pas vraiment freiner leurs achats ou leurs investissements.

La montée des tensions au Moyen-Orient constitue une autre surprise. La réponse des marchés à la dégradation des relations entre l’Iran et Israël est restée jusqu’ici globalement mesurée. Pour autant, le risque géopolitique s’intensifie nettement et la volatilité gagne plusieurs régions. Entre autres conséquences pour le marché, toute nouvelle escalade pourrait perturber les livraisons de pétrole qui transitent par le détroit d’Ormuz et tirer à la hausse le prix de l’or noir, jusqu’à des niveaux susceptibles d’impacter la croissance mondiale. Nous suivons de près l’évolution de la situation mais pour l’heure, la meilleure attitude demeure, selon nous de conserver une diversification suffisante entre actions et obligations « refuges » de qualité, de manière à amortir les effets d’une volatilité plus élevée.

Le Département des investissements